리먼 브러더스와 회계 투명성

리먼 브러더스의 파산조사인이 작성한 파산 원인에 대한 보고서(원문 링크)를 공개되었다. 근본 원인은 예상대로 Sub-prime mortgage loan을 비롯한 파생상품의 위험관리 실패이다. 그런데, 흥미로운 사실은 재무적 부실을 숨기기 위해서 대차대조표 상의 회계조작을 했다는 점이다. Repo 105 거래라는 방식을 사용하여 부채비율을 목표수치까지 낮추었는데 거래의 실질은 다음과 같다.

1단계, 보유중인 증권을 매각하여 현금을 조달한다. 이때 장부상으로는 매각으로 처리했지만, 담보나 재매입 조건 등을 보건데 실질적으로는 증권을 담보로한 차입거래로 봐야 한다.
2단계, 조달한 현금으로 부채를 상환한다. 거래의 결과 자산과 부채가 동시에 감소하므로 부채비율이 감소하는 효과를 거둔다. 이런 거래를 결산분기말 며칠 전에 실시한다.
3단계, 다음 분기가 시작되면 곧 새로운 부채를 차입하여 매각했던(실제로는 담보였던) 증권을 다시 매입한다.

이렇게 부외부채로 이용한 금액이 한 분기에 최대 500억달러나 되고, 그 결과 부채비율이 거의 2페센트 포인트 가까이 감소하였다. 더우기 회계감사인이었던 Ernst & Young은 당시 적정의견을 표명했고, 지금도 리먼의 회계처리는 회계기준에 부합되는 방법이라고 밝히고 있다. 구체적으로 어떻게 미국회계기준이 이 부분을 규정하고 있는지 모르겠다. 하지만, Repo 105 거래가 실질적으로 자산의 매각거래가 아니라 차입거래라는 사실을 감사인이 알았다면 최소한 주석에라도 공시하도록 요구했어야 한다고 생각한다. 또한 금액의 중요성을 볼 때 주석사항 기재 미비로 한정의견도 줄 수 있는 사항이라고 생각한다.

Enron은 Special Purpose Entity 로 부외부채를 숨기더니, Lehman Brothers는 Repo 105로 부외부채를 숨긴 것이 드러났다. 회계기준이나 감사기준와 같은 규정에는 허점이 없을 수 없다. 문제는 그와 같은 허점을 찾으려 하는 경제적인 동기를 어떻게 차단하느냐일 것이다.

관련 기사:
Financial Times: Repo 15에 대한 자세한 설명
New York Times: 파산조사인의 전반적인 보고 내용

추가:
Knowledge@Wharton: 당시 미국회계기준의 제도적 허점과 개선상황에 대한 글입니다. 리먼 브러더스가 당시 미국회계기준상의 부채인식 조건을 교묘히 피해 갔습니다. 현재 미국회계기준은 이런 약점을 해결한 상태라고 합니다.

월급 삭감과 대학의 경쟁력

어저께 대학 행정부총장으로부터 한 통의 이메일을 받았다. 제목은 "A Message from the Vice-President (Administration) and Secretary," 본문에 아무런 내용도 없고 첨부파일만 두 개 덜렁 있었다. 하나는 html 파일이고, 나머지 하나는 pdf파일. 혹시 바이러스가 아닌가 해서 백신으로 확인한 다음 열어본 내용은 대학내 대부분의 교직원의 월급을 일괄적으로 3월달부터 5.38% 삭감한다는 내용이었다. 월급이 일정 금액 이하 거나 작년 가을 이후에 임용된 사람들은 이번 삭감대상에서 제외되었다.

드디어 올 게 왔구나 하는 생각이었다. 사실 몇 달전부터 그런 조짐이 이미 있었다. 작년에 재정적자 확대로 인해 홍콩 정부 공무원들의 월급을 5.38% 삭감한데서 시작되었다. 그러더니 작년말에 홍콩 내 몇몇 학교에서 같은 비율로 교직원 월급을 줄인다는 논의가 있더니 하나 둘씩 급여 삭감을 확정지어 갔기 때문이다. 우리 학교에서도 지난 달에 비슷한 논의가 시작되었고 이번에 확정된 것이다.

이번 급여 삭감의 근본 원인은 역시 신용위기에 따른 경기불황이 있다. 불황으로 인해 세수는 줄고 경기진작을 위해 세출이 늘어나서 홍콩정부의 재정적자가 눈덩이처럼 불어나고 있다. 게다가 홍콩내 신문에서 다룰 정도로 대학의 재정적자 역시 심각해지고 있다. 기본적으로 홍콩 대학들은 공립대학이기 때문에 정부의 재정지원에 크게 의존하고 있다. 정부가 재정적자로 인해 지원액을 삭감하면서 자연히 경비절감에 나설 수 밖에 없는 것이다. 더우기 여러 대학들이 자체 기금을 운용하고 있는데 신용위기로 인해 막대한 금액의 투자손실을 보았다. 즉 정부의 지원은 줄고 자체 수익마저 말라버린 것이다.

우리 학교 내에서 급여 삭감에 대한 논의는 채 1달 정도밖엔 안되었지만, 다른 학교에선 벌써 3-4개월 전부터 비슷한 얘기가 나왔기 때문에 어느 정도 예상을 했었다. 경비 절감의 필요성은 동의하지만 월급 깎이는 것 좋아할 사람은 어디에도 없을 것이다. 하지만, 근본적인 문제는 따로 있다.

우선, 각 대학들이 정부의 재정지원을 받지만 공식적으로 독립채산제로 운영되고 있다. 급여 시스템도 대외적으로는 정부 공무원 급여와 독립적으로 결정한다고 주장하고 있다 (물론 아직 상당히 비슷하지만). 문제는 정부가 대학에 대한 지원 금액을 조정함으로써 실질적으로 교직원 급여를 통제할 수 있는데 있다. 또한 대학 자체적으로 조달한 기부금은 교직원 급여에 쓰지 못하게 되어 있다. 이렇게 독립적인 운영이 구조적으로 불가능한 상태에서 말로만 독립채산제라고 하면 무슨 소용인가?

둘째, 의사결정과정이나 업무처리 과정은 상당히 불만스럽다. 의사결정에서 당사자의 의견은 거의 반영되지 않는다. 대다수의 교직원들은 찍소리도 못하고 월급 삭감을 받아들여야 한다. 또한, 고용시에 계약서에 급여액을 명시하기 때문인지 모르지만, 조만간 삭감 동의를 받는다고 한다. 고용계약서와 상충되는 법적인 문제를 미연에 방지하고 대외적으로 모양새를 좋게 만드려는 것 같은데 솔직히 월급삭감에 진심으로 동의하는 사람이 몇이나 될지 모르겠다.

이번 급여 삭감에 원인을 제공한 사람들은 누구도 책임을 지지 않는다. 홍콩 정부는 신용위기 직전인 2008-2009년에 걸쳐 재정흑자를 국민에게 돌려준답시며 적지 않은 소득세를 환급 또는 감면해 주었다. 심지어 돈이 남아 도는지 전기요금까지 인하해 주었다. 그때는 다들 좋아했지만 지금 와서 보면 바로 한 두 해 뒤를 예측하지 못한 근시안적인 행정이었다. 경기변동의 완화시키기는 커녕 경기변동을 부추긴 결과가 되었다. 또한, 학교 운영기금을 비효율적으로 관리해서 막대한 손실을 입힌 학교 행정 담당자들이 자신들의 책임에 대해서는 일언반구도 없으면서 급여 삭감에 앞장섰다.

셋째, 어찌 보면 가장 큰 문제는 홍콩 대학 교수들의 평균 월급이 거의 1997년 아시아권을 강타한 경제위기 당시 수준에 머물러 있다는 점이다. 우리나라가 IMF의 지원을 받았던 시기에 홍콩도 경기 침체를 겪었다. 더우기 2003년 홍콩에 사스(SARS)가 번지면서 경기가 완전히 바닥까지 내려 앉았다. 경기침체는 재정지원 축소로 이어졌고, 급여체계 전반을 바꾸게 되었다. 그 결과 1990년대까지 홍콩 대학에 임용된 교수님들에 비해 2000년대에 임용된 교수님들은 기본 급여체계는 물론 연금 혜택 및 각종 수당 면에서 엄청나게 불리한 조건을 적용받게 되었다. 예를 들어 예전 임금체계의 적용을 받는 분들은 연금 수령이 실제 납부액에 기준하는 것이 아니라 근속년수와 최종월급에 기초한 목표액에 따라 지급을 받았기 때문에 연금 수령액이 이자를 감안해도 실제 불입액보다 훨씬 많았다. 게다가 자녀 2명까지 국제학교에 보내도 될 정도의 교육수당과 소소한 각종 수당을 받을 수 있었다. 지금은 실제 납부액에 따른 연금을 받기 때문에 과거 연금체계에 비해서는 거의 20-30% 수준이고, 자녀교육수당은 없으며 주택수당도 예전의 반도 안되는 수준이다.

그 결과 1990년대 중반까지만 하더라도 아시아권에서는 최상위권이었으며 미국의 대학과 비교해도 크게 뒤지지 않았던 홍콩 대학의 급여가 이제는 아시아권에서도 싱가포르 대학들에 밀리기 시작했다. 2000년대 말에 다소 회복이 되었다고는 하지만, 실질소득면에서 최근에야 겨우 1997년 이전 수준으로 회복했다는 게 중론이었다. 따라서, 이번 급여 삭감은 문제를 더욱 악화시킬 가능성이 높다.

정체된 급여 수준은 기존 교수들의 의욕을 떨어뜨리고, 우수한 교수를 채용하기 힘들게 하며, 심하게는 뛰어난 교수들을 다른 나라에 뺏기는 빌미가 된다. 이미 교수라는 직업은 다른 직업과는 달리 상당히 국제화된 인적자원 시장을 가지고 있다. 바로 이 시장에서 정체된 급여는 홍콩 대학들의 발목을 잡고 있는 것이다. 이런 현상은 상대적으로 많은 급여를 받는 전공인 회계와 재무 교수들에게서 문제가 두드러진다. 한 교수님의 말에 의하면 최근 5-6년간 홍콩내 대학 중에 회계쪽에서 미국이나 캐나다 대학의 교수를 부교수나 정교수급으로 채용해 온 경우는 전무하다고 하셨다. 그러고 보니 북미 대학에서 졸업해서 오는 조교수는 간혹 있어도 부교수급 이상의 경력있는 교수님들은 전부 2000년 이전에 홍콩에 오신 분들로 예전 급여체계를 적용받고 계시다. 오히려 연구실적이 좋은 교수들이 다른 나라로 떠나는 경우는 종종 본다.

홍콩대학의 급여수준이 아직 우리나라 대학보다는 상당히 높지만, 장기적으로 정체된 급여는 국제적인 대학간의 인적자원 경쟁에서 뒤처지는 직접적인 원인이 될 것이다. 나도 논문이 잘되면 다른 나라로 떠날까 하는 생각이 든다.

미국발 신용위기의 근본 원인

미국발 신용위기의 원인에 대한 다양한 분석을 접하면서 일부 학자들이 제기하는 정보불균형으로 인한 대리인 문제가 근본 원인의 하나가 아닐까 하는 생각을 해 본다. 물론 표면적인 측면에서야 주택경기 과열에 속에서 sub-prime morgage를 비롯한 고위험 금융상품을 판매하면서도 위험에 대한 충분한 관리를 하지 못한데 원인이 있겠다. 하지만, 그 이면에는 경영자로하여금 그러한 단기적인 고위험 고수익 상품에 치중하게 만든 보상정책과 기업문화를 근본 원인으로 볼 수 있다.

Sub-prime morgage를 비롯한 관련 파생상품들은 대형투자은행에서도 극소수의 인력만이 제대로 이해하고 운영할 정도로 어려운 분야이다. 고위험 고수익 파생상품은 대부분 경제상황이나 기초자산가격이 비교적 예측가능한 범위내에서는 고수익을 보장하지만, 예상과 많이 벗어날 경우 투자자가 큰 손실을 겪는 경우가 많다. 정반대로 극단적인 경제상황에서 고수익을 벌어들이는 상품도 얼마든지 만들수 있지만 이런 상품에 투자할 사람은 적고, 투자한다고 해도 극단적인 투기목적이 아니면 헤징목적으로 하는 사람일 것이다. 따라서, 금융기관 관리자들은 복잡한 금융상품일수록 더욱 신중하게 위험관리를 해야 한다. 하지만, 단기적인 이익에 치중하여 고수익에 따른 위험을 간과할 경우 해당 금융기관의 파산까지도 가져올 수 있다 . 이러한 예는 Barings Bank를 날려먹은 Nick Leeson이나 Socie'te' Ge'ne'rale을 말아먹은 Jerome Kerviel와 같이 결코 적지 않다.

그렇다면 왜 경영자들은 이러한 위험을 알면서도 고위험 파생상품에 열을 올린 것인가? 기본적으로 경영자 보상체계가 그렇게 하도록 유도하고 있다. 미국의 대형 투자은행의 경우 경영자의 보상에서 성과급 (보너스, 스톡옵션, 행사제한 주식)이 차지하는 비중이 상당히 높다. 문제는 해당 기업의 고수익으로 인한 성과급은 있어도 큰 손실로 인한 책임 추궁은 미미하다는 점이다. 극단적으로 소속 은행또는 기업의 부실로 해임을 당한다 해도 두둑한 퇴직보너스를 타가는 경우가 많다. 이런 상황에서 어느 경영자가 보수적으로 위험관리에 나서겠는가? 금융기관 내에서도 안정적이지만 수익률이 낮은 채권이나 보수적인 주식형 펀드 부서들은 찬밥신세이고, 고수익을 내는 파생상품이나 공격적인 펀드 들이 각광을 받도록 보상체계가 되어 있다. 따라서, 왜곡된 보상체계가 단기적인 수익률 중심의 공격적인 투자를 유도하고 그에 따른 위험을 경시하게 만들어 지금의 신용위기를 가져온 것이다.

이런 시스템은 한마디로 다양한 형태의 정보의 불균형 때문이라 볼수 있다. 경영자와 담당자간의 정보불균형으로 경영자는 고위험 고수익 부서의 위험을 제대로 관리하지 못했고, 기업(은행포함)내의 부서간 정보불균형은 견제와 균형을 어렵게 하였다. 설령 경영자가 고위험 고수익 부서의 잠재적인 위험을 파악하였다고 해도 고수익에 초점을 맞춘 성과체계 때문에 그들 역시 공격적인 투자가 자신들에게 이로웠다.

그럼, 주주들은 왜 이런 시스템을 도입한 것일까? 주주들은 단순히 경영자들에게 속아서 이런 시스템을 받아들인 것일까? 문제는 주주들 역시 고위험 고수익이 유리하다는 점이다. 한마디로 미국에서 일반적인 주주중심의 경영은 주주와 기업외부의 각종 이해관계자 (채권자, 종업원, 소비자 및 정부)간의 정보불균형으로 인한 대리인 문제에 그다지 효과적으로 대응하지 못한다. 주주들은 유한책임이기 때문에 고수익으로 인한 주가상승을 그대로 투자수익으로 이어지지만, 대규모 손실로 인한 주가 폭락(심지어 파산)은 최악의 경우 투자원금만 손해보면 그만인 것이다. 심지어는 정부의 구제금융 덕을 보기도 한다. 문제는 수많은 기업 밖의 이해관계자들이 엄청난 손실을 본 것이다. 금융기관의 경우 채권자나 종업원 뿐만 아니라 은행대출을 받은 채무자들이나 예금보험과 구제금융 등을 부담하는 일반 납세자에 이르기까지 그 여파가 너무나 방대하다. 그때문에 금융기관의 경우 정부가 다양한 규제를 하고 있지만 이번 신용위기와 같이 투자은행의 경우에는 고위험 파생상품에 따른 높은 자본비율 유지와 같이 충분한 규제가 이루어 지지 못했었다.

한마디로 세상엔 공짜가 없다. 고수익에는 반드시 고위험이 도사리고 있다. 따라서, 경제주체들도 이에 대한 충분한 이해와 그에 따른 책임을 져야 한다. 이번 신용위기의 경우 무리한 투자를 유도한 기존 주주들이 그에 따른 손실을 부담하도록 해서 고위험 고수익 투자를 유도 또는 방관하는 시스템을 혁파하도록 해야 한다. 만약 경영자들이 위험관리를 경시하고 무리한 투자를 한 것이 밝혀질 경우 업무상 배임에 대한 손해배상과 같은 책임을 지워야 한다 (물론 현행 법규상 이부분은 입증이 어려울 가능성이 높다). 또한 정부는 앞으로는 금융기관의 규제에 있어서 각종 파생상품으로 인한 위험에 대해서 보수적으로 판단하여 은행들에게 충분한 자금을 보유하도록 강제해야 할 것이다.

예전에 어느 경제학자가 경제학에서 가장 중요한 두 가지 개념 중에 하나로 incentive를 거론한 게 기억난다 (솔직히 나머지 하나는 잊어버렸다). 경제주체들은 어차피 각종 경제적 사회적 동기에 따라 의사결정을 한다. 따라서, 건전한 시장경제의 유지와 운용에 있어서 올바른 보상시스템은 선택이 아니라 필수요소이다.

신용위기로 인한 환율 급등을 보면서

오늘 환율이 1달러당 1395원으로 마감했다. 거의 10년전 외환위기의 여파가 남아있었던 당시 수준이다. 미국의 구제금융안이 의회를 통과했지만 전세계적인 실물경제의 악화로 전세계가 몸살을 않고 있다. 그래도 구매력지수나 수출입 동향을 볼 때 지금의 환율추세는 비정상적이다. 하지만, 현재처럼 단 며칠 뒤 미래를 예상할 수 없는 상황에서는 상대적으로 달러를 보유하는 것이 합리적인 행태이다. 지금이야 달러를 보유하고 있어도 당장 며칠 후에 다시 달러가 필요할지도 모르는데 누가 달러를 내 놓으려 하겠나?

정부의 환율정책이 실패한 것은 재경부 공무원들도 알 정도 인데 대통령과 재경부 장관만 뭘 믿고 버티는 지 모르겠다. 달러 사재기하는 투기세력과 달러를 시장에 내놓지 않는 대기업들을 탓하는데 지금 상황에서 누굴 탓하겠는가?

외국에서 외화로 월급을 받는 입장이라서 당장의 부담은 없지만, 장기적으로 경기가 하락하면 홍콩 정부에서 임금삭감한다고 나올까 걱정도 된다. 어쨌든 적당한 시기를 봐서 한국에 송금해 두는 것도 좋을 것같다. 당장 가진 현금이 별로 없어서 많이는 못 보내겠지만.

산은의 리먼 인수 시도를 돌이켜보면

산은이 리먼 브러더스 인수가 중단된지 몇 주가 지났다. 그 후에 리먼이 파산 신청에 들어가면서 산은의 인수 시도를 엄청나게 위험한 발상으로 보는 사람이 많은 것 같다. 심지어 국회의원이 산은총재에게 배임이란 표현을 쓰고, 인터넷에선 매국노란 소리까지 서슴없이 나왔다. 산은의 인수시도를 지지했던 조선일보는 완전히 도매급으로 두들겨 맞았다.

그럼, 정말 그렇게 잘못된 발상이었을까? 내 생각은 다르다. 오히려 이 기회가 투자은행의 오랜 노하우와 인적자원을 얻을 수 있는 찬스이기 때문이다. 지금까지 투자은행은 미국과 일부 유럽은행들의 세상이었다. 그래서, 금융후진국들에게는 지금이 기회의 시기이다. 단적인 예로 며칠 전 일본계 은행들이 모건스탠리에 투자하고, 리먼의 아시아 지점망을 인수하였다. 중국은행들은 건전하면서도 가격이 많이 떨어진 은행들을 적극적으로 찾고 있다. 어제는 파생상품에는 손도 안대던 워렌버핏까지 모건스탠리에 투자를 하고 나섰다.

위의 예에서 설명한 투자은행의 인수와 신규 자금 지원은 모두 여러가지 안전장치를 둔 상태에서 진행되고 있다. 전체 은행 보다는 상대적으로 안전한 일부 사업만을 인수한다거나, 워렌의 투자처럼 모건스탠리가 투자은행에서 상업은행으로 변신하고 미정부의 구제금융이 실현된다는 조건과 연결되어 있는 것이다. 산은도 리먼 인수 논의가 있을때 리먼의 잠재적인 부실이 인수후에 미칠 영향을 세부적으로 분석하고 있었고, 안전한 자산만을 분리하여 good bank만을 인수하려 했다.

난세에 영웅이 나온다는 얘기가 있듯이 이번 신용위기가 끝나면 금융계에 새로운 강자가 등장할 가능성도 높다. 지금이야 말로 금융후진국인 우리나라에겐 앞으로 최소한 수십년동안 다시 없을 기회의 시기이다. 아쉬운 것은 이 기회를 놓칠 것 같다는 점이다. 아마도 수년후 투자은행 분야에서 한 자리를 차지한 일본과 중국계 은행들을 부러워하고 있을지도 모르겠다.

미국의 신용위기에 대한 단상

미국 금융권의 신용위기는 갈수록 점입가경이다. 요 며칠은 정부의 구제금융안이 의회에서 민주당의 반대로 원안대로 통과여부가 불투명하다고 한다. 오늘은 부시가 대국민연설로 구제금융의 필요성도 역설하구. 홍콩에서도 Bank of East Asia에서 구체적인 부실이 없는데도 bank run이 일어났다고 한다. 원인이야 어찌되었든 빨리 이 문제가 수습되길 바란다.